本文纲要

一、“和合系”爆雷案涉城投融资

二、非标违约潮

三、反腐力度加大

四、从严倒查8年

五、制定债务问责规定

六、降本增效

七、结语

随着地方政府一揽子化债方案、35号文等政策的全面落实，地方化债工作逐渐深入，近期很多地区的城投非标爆雷，越来越多掩藏在暗处的违规融资过往被揭露，越来越多城投负责人落马，而最终涉及多家城投定融产品的“和合系”资管爆雷大案，彻底将城投违规乱象暴露到公众视野，伴随化债进程的推进，监管层正在掀起一场席卷城投的大清洗。

一、“和合系”爆雷案涉城投融资

2024年4月10日上海公安局杨浦分局发布通报，依法对和合资产管理（上海）有限公司、上海和合首创投资管理有限公司等“和合系”资管涉嫌非法集资犯罪立案侦查，对多名犯罪嫌疑人依法采取刑事强制措施。“和合系”爆雷背后牵扯着2023年轰动债券券、已被纪检调查的“城投债隐形大哥”余雷。

余雷是中原期货的投资经理，近年来串联多家持牌机构、私募基金，构建了城投结构化发债的大网，这些机构大部分是做通道、代销、分仓、过券等，也有少数几家备案或未备案的私募股权为他人代持，但为其实际控制，成为结构化发债的主体。据业内人士透露累计发行城投资管产品规模300亿元，涉及130家机构、3000多人。

2023年地方债务风险高企，决策层展开新一轮化债行动，一些债务率较高的省份严查城投融资中介，结构化发债的暗网浮出水面，郑州审计部门查到余雷协助城投违规发债的情况，2023年4月余雷被纪检部门带走调查。2023年8月财新网报道了余雷构建城投结构化发债网络的事实，其中提及和合期货及其幕后实控人林强，指出和合期货是余雷违规城投结构化发债的重要代销渠道。2023年8月林强自香港出境后失联，2004年2月余雷在家中亡故。从2023年8月后和合资管兑付出现延迟问题，直到2024年4月9日在官网公告宣布暂停兑付，正式爆雷。据媒体披露，和合旗下资管产品逾期未兑付规模或超45亿元。

调查中发现和合公司在处置延期兑付的资管产品时提出过以城投定融产品置换逾期产品的方案，提出投资者可以将持有的延期产品份额兑换成山东淄博博山区公有资产经营有限公司担保的硕运城债、山东昌邑潍河旅游担保的潍河城债、山东济宁高顺基础设施建设股份有限公司发行的济宁基债，这些定融产品都是地方城投发行，产品推介书上声称由地方财政局全资持股或提供担保，可能都是由奥北城运及青岛融商基础设施建设管理有限公司操盘。媒体咨询一位业内人士分析，和合有可能是用一部分资金投资城投定融或与城投分账，换得城投信仰做背书，营造自己是“国企”的假身份；一部分资金仍去做“和合系”惯常的票据生意，比如打折收购商票再转让，盈利用来部分兑付和合已违约的理财，以吸引投资者。

余雷及“和合系”大案揭开了过往地方城投违法违规融资乱象的黑幕，将城投违法违规融资庞大的地下网络曝光，推到了舆论的风口浪尖。

二、非标违约潮

2023年一揽子化债方案、35号文及相关补充文件下发，对化解城投债务风险做出了详细的工作安排，但很多地方即使是获得了特殊再融资债等政策的大力支持后，仍出现多起非标融资违约事件，包括信托贷款、融资租赁、定融、商票等各种标的。

据邦得研究统计，自2023年7月24日一揽子化债方案下发至2024年3月1日，城投平台共发生非标逾期事件34起，涉及23家主体，其中三家城投分别发生3次，三家城投分别发生2次。山东省是非标逾期最多的省份，共发生13次，涉及主体10家，其中潍坊6家，青岛2家、德州和淄博各1家；陕西省共发生7次，涉及主体4家，分布在西咸新区和曲江新区两个国家级园区；贵州省共发生5次，涉及主体4家，遵义市2家，六盘水市、毕节市和黔东南州各1家；四川省共发生4次，涉及主体两家，均为成都市金堂县平台；河南省共发生3次，涉及主体2家，洛阳市和许昌市各一家；湖北省襄阳市樊城区和重庆市潼南区各发生一次。非标逾期主体主要分布在BBB档及投机级（BB+及以下为投机级）的区县级和园区级城投。

鉴于一揽子化债方案等政策中央政府注入的政策支持，债券刚兑预期得到强化，非标违约触及交叉违约的情况减少，城投债券与非标进一步信用分化，地方政府也有意优先力保标债，呈现非标、商票、借款逾期违约而标债正常履约的“同债不同权”现象，在地方偿债能力有限的情况下，违约压力都给到非标这一端，这可能是化债政策全面落实后，标债信用明显增强，非标却依然形成爆雷潮的原因。

三、反腐力度加大

对城投债务的清理过程中查出很多隐藏的违规操作和腐败案件，城投债务规模较大的地区往往腐败也较严重。据企业预警通统计，2023年1月-2024年4月已有约160家发债城投公司高管被调查，职位主要是党委书记、董事长、总经理和副总经理，均为实权主体。此外根据凤凰网风财讯调查，2023年以来发生的城投公司高管被查案例主要集中在江苏、浙江、山东、四川、湖南等省份，这些省份恰是2023年至今城投债发行规模排名较高的省份，例如江苏、浙江、山东，2023年1月-2024年4月城投债发行量分别达到约2.1万亿、1.0万亿、0.88万亿，位列全国前三。

2023年12月中央纪委国家监委网站发文《深度关注/监管发力地方投融资》，文章指出，城投公司承担着基础设施建设、发展资金保障、国有资产管理等重要职能，集工程、资金、资产为一体，责任重大，容易发生权力寻租、利益输送问题。文章归纳了城投融资中的种种腐败做法：一是利用“影子公司”充当融资中介，自己隐身幕后，以收取融资中介费的方式收受贿赂；二是“高收低卖”从中谋利，高价收购民营企业不良资产或低价出售优质国有资产；三是勾连“掮客”推高融资成本，违规收取“顾问费”“手续费”“咨询费”等好处费，接受不法融资中介的拉拢腐蚀；四是违规“拆借担保”，将高成本举借的资金拆借给有利益关系的企业，或者违规为企业投融资提供担保；五是“优亲厚友”，违规帮助私营企业主承揽工程项目、违规处置国有资产获利或利用资金拨付权力吃拿卡要、收受贿赂。

文章举了海安市城建开发投资集团有限公司党委书记、董事长鲁德平腐败案例，鲁德平接受融资中介贿赂，支付高昂融资中介费用，将行业内平均成本仅为9%的融资租赁业务综合成本提高到11.5%。2022年8月，鲁德平因受贿罪被判处有期徒刑六年，并处罚金60万元。

四、从严倒查8年

2024年3月中央纪委国家监委下发了《关于坚决纠治部分地方基层搞“新形象工程”问题的工作提示》，文件列出了要求重点纠治的8类突出问题，要求从严从实做好“倒查3-8年”，通过查工程，深挖作风问题、腐败问题，把全面从严治党向纵深推进。该文件将对城投反腐产生重要影响，强化城投反腐的广度和力度。这8类问题分别是：

1.忽视当地自然、人文条件，为挣“名声”、增政绩，热衷向有关协会和机构拉关系、找赞助，争创“创新城”、“智慧城”、“幸福城”，钻营各式各样的“百强县”称号，打造与自身实际不符的城市“名片”。

2.无视群众实际需求，打着“为民谋福祉”的幌子超规模建设没有收益的民生类项目，打造豪华的“市民之家”、“办事大厅”、“群众文体馆”，农家书屋管理不善导致利用率不高，严重缺水地区高成本建湿地公园，甚至过度举债，挤占教育、医疗、养老等民生保障投入。

3.为追求短期拉动效益、表面风光，盲目上马大型景观项目，脱贫县大肆举债建旅游区、“借新债还旧债”维持日常运行，资金投入、运营服务等跟不上导致倒闭或烂尾。

4.热衷在政府数字化建设中建巨幅大屏，搞重复建设、层层建设，“换一任领导换一个系统”，数字资源共享不足，平台使用率不高沦为“摆设”。

5.豪华“办节”，片面追求“人气”，不计成本跟风大办音乐节、以城市命名的论坛、旅发大会等，为场地建设、乐队出场支付高额费用。

6.创建文明城市只注重做“表面文章”，耗费大量财政资金统一商铺招牌、墙面修复、建造牌楼等“面子工程”，甚至在负债累累的情况下继续借债专门用于“创城”。

7.搞“精致”党务，党校培训追求“低调奢华有内涵”，建设豪华党校和占地大、投资多、使用率低的“党建公园长廊”，以党建为挡箭牌搞展厅、刷标语、做牌匾、上马基建类设施，红色教育活动在吃喝住行方面追求奢侈享受。

8.斥巨资大建城市规划馆、城市展览馆、智慧城市馆等展览设施，使用率低、维护成本高，甚至沦为“半拉子工程”。

本次倒查行动由中央纪委主抓，在全国范围内开展，以形象工程为切入点，涉及的范围更宽泛，相比前两年江苏省开创的地方倒查追缴城投融资中介违规获利专项行动，影响更大。

2021年5月4日江苏省发布的《关于规范融资平台公司投融资行为的指导意见（苏政传发〔2021〕94号）》明确规定“禁止以咨询费、顾问服务费等名目，违规向第三方支付各类居间费用。”“各地政府及有关部门加强融资平台公司合作中介机构的规范管理，督促融资平台公司建立承销机构、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构、信用评级机构、工程咨询公司等中介机构选聘管理或招投标制度，有效杜绝利益输送等廉政风险。”为落实94号文的规定及省委巡视组工作要求，江苏各地级市纷纷开展追缴工作，倒查城投融资合作中介机构6年，深挖细查地方融资平台融资中介领域违规隐患，从严从实推动问题整改。

除了大力打击腐败违法行为的个案，江苏省这次专项行动对于融资中介费用进行全方位追缴，实行“穿透原则”，对交易的前后手一并查处，主要针对不合理的融资顾问费、咨询服务费、联合租赁费、律师咨询费等多种名义的费用，大大降低了城投融资的综合成本。江苏省的做法在全国形成了良好的示范效应。

本次中央纪委倒查行动也将对一揽子化债方案落实和推进起到重要的辅助作用，尽快理清城投融资违法违规事项，采取针对性措施，有效压降和化解城投债务。

五、制定债务问责规定

2024年5月27日中共中央政治局召开会议，审议《防范化解金融风险问责规定（试行）》，强调要切实抓好《规定》的贯彻落实，坚持严字当头，敢于较真碰硬，敢管敢严、真管真严，释放失责必问、问责必严的强烈信号，地方债务问题是规定涉及的三大金融风险之一。会议要求扎牢制度防火墙，让金融监管体制和能力更好适应我国金融体系发展要求。坚持严字当头，失责必问、问责必严，切实规范金融运行。要将严的基调、严的措施、严的氛围在金融领域树立起来并长期坚持下去。

措辞严厉，态度坚决，以制度方式落实监管，相较2017年金融工作会议提出的“严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任”，更为规范化、制度化、长期化。

六、降本增效

除了反腐、问责、倒查等事后监管，对于城投经营的事前和事中监管也有所加强。据媒体报道，很多地方城投近期在融资、建设和运营等环节都加强了成本管控的力度。

1.融资成本压降。

尽管35号文对城投融资成本进行了详细的安排，不同融资方式规定了不同的限制政策，但实施中还是有些超出监管预期。

银行贷款置换的核心主要是城投是否有足够多符合银行合规、有现金流的资产和项目，这成为短期内较难解决的问题，银行参与置换的积极性并不高，而各发债机构对于城投债新增条件在35号文基础上加码收紧，使得城投发债渠道进一步萎缩，银行贷款和发行债券这两个低息的融资渠道都处于大幅收敛状态。部分资金紧张的城投较难获得低息的银行置换贷款和债券融资，不得不重启高息非标定融，10%以上高息举债频繁发生，边际融资成本大幅上升，尽管35号文严厉限制继续通过非标途径融资，但近期非标融资规模却有不降反增的趋势，例如政信类信托在市场再度被疯抢，还有境外“伪金交所”定融、债权拍卖、高贴息“点心债”等规避政策限制的高息融资模式的热捧，城投尤其是高债务率高偿债风险的城投融资成本和债务风险继续抬升，压降工作依然任重道远。

近期山东官宣“制定全省防范化解地方债务风险一揽子方案，强化政府债务、隐性债务、城投债务‘三债统管’”成为继江苏后第二个实施“三债统管”的省份，江苏创建的“三债统管”模式有望在全国范围内推广（具体详情请参加笔者文章《城投化债！某省官宣“三债统管”化债方案》）。融资成本管控是江苏“三债统管”制度的重要内容之一，包括根据各地级市异化设定融资成本上限、融资成本上限趋于压低、清理或置换高成本债务、规范融资中介费用等方式，从增加标准产品、清退存量非标、严控非标新增三方面入手调整融资结构，配合省委巡视等监管措施，实施后取得了显著成效，如果能够全国推广并根据各地实际情况予以细化优化，有望在压降城投融资成本方面发挥重要作用。

2.规范招标环节。

招标环节是腐败的高发地，存在违规插手干预工程项目招投标、围标串标、更改招标设置条件、违规泄露招标信息等各种违规操作。近期四川纪委官网发文《南充市：用好“暗标盲评”模式筑牢工程招投标领域“防腐墙”》，披露了南充市建立“暗标盲评”模式治理城投工程招标领域腐败的经验，非常有借鉴意义。

2023年7月南充市制定了《南充市持续深化工程招投标领域突出问题系统治理进一步优化招投标领域营商环境20条措施》，探索实施‘暗标盲评’模式，暗标盲评”，指的就是在技术性指标评审环节，通过现有公共资源电子交易系统全程自动屏蔽投标企业标识信息，并随机生成每名评标专家评审投标文件的顺序及其投标企业的代码，将技术性指标评审由“明标开卷”变成“暗标闭卷”，实现对评标中自由裁量权的监管约束。

该模式包括以下几个部分：一是建立政府投资工程建设项目“一网监”平台，对工程建设项目从立项、招标、投标、中标全过程的大数据智能化监管；二是成立监督专班牵头推动发改、财政及行业部门在公共资源电子交易系统设置“投标人信息屏蔽”“评审文件双随机生成”等功能，督促相关职能部门建立“评标专家随机工位”“评审顺序随机生成”“标书线上统一格式”“评审全程线上进行”等运行机制，做实全流程闭环监督；三是制定《南充市工程建设项目开评标现场监督管理办法》《关于加强对工程建设项目招标人代表规范管理的通知》等制度，针对评标现场监督人员，从选派条件、工作职责、工作要求、考评管理等方面明确了对其监督的“再监督”；四是制定《南充市工程建设项目“暗标盲评”推进工作方案》，整合驻发展改革委、驻交通、驻水务等纪检监察组力量，以“组组联动”的方式落实跟踪监督，通过定期发送工作提示函和不定期跟踪进展情况，持续压实涉及工程招投标领域行业主管部门的“两个责任”。

3.建设和运营成本管控。

当前，城投不仅要承担沉重的化债责任，而且融资渠道被严格收紧，项目建设和日常运营中降本提效就成为非常重要的工作。很多城投开始尝试引进信息化、数字化的管理工具，一方面为业务增长提供技术支撑，另一方面也能够提升成本管理水平。传统的线下管理模式升级为更高效的数字化模式，旨在通过数据与流程的标准化、信息共享等手段，实现更科学、更精准的管理方式，此外通过系统的自动化流转与审批流程，也可大幅减少人为错误，提高了数据的准确性与可靠性，从而达到降本提效的目标。

例如部分城投在项目建设中引入数字化管理系统，将成本测算、成本编制、合约规划、合同管理、合同结算与支付、动态成本监控等不同模块按一定流程构建成一套标准化体系，从事前精准测算、事中严格控制到事后全面回顾形成管理闭环。一是通过在系统中固化各项业务标准，确保成本管理业务的规范化运作；二是通过系统的自动化流转与审批流程，减少人为错误和延误；三是与外部相关企业的管理系统互联互通，为上下游企业提供便捷的线上平台，与城投进行协同管理和操作，可极大地提高工作效率。

七、结语

一揽子化债方案、35号文的实施既为城投提供了前所未有的化债政策支持，也给城投解决债务历史问题和转型升级带来了巨大的压力，城投化债、城投转型这些多年来始终无法突破的问题在2023年之后突然变得极为迫切，化债、反腐、问责、降本增效、转型，所有的工作都被摆上了议事日程，从上至下，各级政府的责任都被层层压实，多年来背靠政府信用和政策庇护的城投，在土地财政和房地产先后崩塌的市场巨变中，终于还是要直面市场的洗礼，这场城投治理风暴将会如大浪淘沙，决定谁被淘汰谁会涅槃重生。