东北固收：昆明，我们怎么看？

昆明市23、24年为偿债高峰年，23年12月偿债压力较大。其中昆明交投存量债券130亿，昆明公租存量债券112亿，昆明产投存量债券92亿。

来源：东北固收研究陈康团队

昆明市是云南省省会，西南地区的中心城市之一。2022年，昆明市实现GDP7541亿元，增速3%，经济总量在省会城市中排名中下，经济增速较慢。昆明市第三产业占比高，近四年均在60%以上，为第二产业占比的两倍，经济增长主要依靠以旅游业为代表的服务业。

一般公共预算收入方面，2022年，昆明市一般公共预算收入为505.25亿元，22年下降了27%，达到近五年最低点，同时税收收入占比逐年下降。财政结构来看，昆明对于房地产市场依赖度较高，19年土地出让收入甚至高于一般公共预算收入。而21-22年土地市场遇冷对昆明财政收入造成巨大冲击，20-22年昆明市政府性基金收入分别为737.11亿元447.31亿元和140.31亿元，因此近些年综合财力逐年下滑，债务压力加剧。

金融机构存贷款余额方面，2022年昆明金融机构各项存款余额17741亿元，贷款余额23868亿元，存贷比1.35。和昆明市相比，云南其他地市存贷比较低，可以看出昆明市对云南其他地市的金融资源存在虹吸效应。

从债务规模来看，2022年昆明地方政府债务余额2230.56亿元，发债城投平台有息债务余额3742.49亿元，现存城投债余额763.35亿元，发债城投的城投债余额占城投有息债务20.40%。与其他省会相比，昆明债务规模并不算大，但从20年开始昆明市土地出让收入大幅下滑，对于债务的覆盖程度随之下滑，使得昆明债务压力骤增，这也是市场关注的主要原因。从比率角度看，2022年昆明市负债率为29.58%，债务率为169.67%，宽口径债务率为454.33%，债务率在全国各省会中处于中等偏高水平，具有一定债务压力。

从人口数量看，2021年昆明常住人口为850.2万人，在全国各省会中处于中下水平，结合经济体量来看，昆明市GDP占全省26%，但人口约占全省人口的18%，在人口资源方面不占优势，不过流动人口显著增加。

昆明市级发债城投共有12家，分别为昆明市交通投资有限责任公司（简称“昆明交投”）、昆明市安居集团有限公司（简称“昆明公租”）、昆明产业开发投资有限责任公司（简称“昆明产投”）、昆明交通产业股份有限公司（简称“昆明交产”）、昆明轨道交通集团有限公司（简称“昆明轨道”）、昆明市土地开发投资经营有限责任公司（简称“昆明土地”）、昆明滇池投资有限责任公司（简称“滇池投资”）、昆明市城建投资开发有限责任公司（简称“昆明城建”）、昆明新都投资有限公司（简称“昆明新投”）、昆明发展投资集团有限公司（简称“昆明投资”）、昆明市国有资产管理营运有限责任公司（简称“昆明国资”）、云南泰佳鑫投资有限公司（简称“泰佳鑫”）。国家级开发区发债城投有3家，为昆明滇池国家旅游度假区国有资产投资经营管理（集团）有限责任公司、昆明经济技术开发区投资开发（集团）有限公司、昆明国家高新技术产业开发区国有资产经营有限公司。滇中新区发债城投有2家，为昆明空港投资开发集团有限公司、云南省滇中产业发展集团有限责任公司。区县发债城投有2家，为安宁发展投资集团有限公司、昆明市晋宁区国有资本运营有限公司。

从债券期限结构来看，昆明市23、24年为偿债高峰年，23年12月偿债压力较大。分城投平台来看，昆明交投存量债券130亿，昆明公租存量债券112亿，昆明产投存量债券92亿，债务负担相对较重。昆明城投平台二级市场收益率自22年开始持续上行，尤其是资产荒下机构的配置情绪仍然不高，主要系土地出让收入下滑导致区域偿付能力下降，叠加部分城投平台面临偿债高峰，导致市场对昆明认可度下降。赎回潮后，昆明市主要城投平台收益率出现分化，近几个月昆明交投收益率有所下行，但仍未回到原有水平，而昆明公租和昆明轨道市场担忧情绪仍浓，收益率震荡上行。

22年以来，昆明市负面舆情主要有以下事件：

（1）评级下调：2022年以来，昆明市多家市级城投平台遭遇了惠誉、穆迪、中债、联合资信等评级公司下调评级的事件，多数评级的展望从稳定调整为负面。评级以及展望的调整主要有云南省税收收入减少、政府性基金收入表现走弱、债务增加、城投平台财务状况恶化等原因。

（2）商票逾期：2022年末以来，昆明市多家城投平台陆续出现商票逾期，12月7日，昆明滇投出现商票逾期，随后昆明产投、昆明轨道、昆明新投陆续出现在商票逾期名单上。

（3）失信记录：2023年昆明城投和昆明土地开发因未按期偿还债务被列为执行人，被执行标的总计约7.6亿元。

整体来说，昆明市虽然债务规模并不算大，但是由于产业基础薄弱，土拍遇冷造成财政收入乏力，财政收入对于债务的覆盖水平持续低位，同时省、市级平台偿债高峰临近，导致市场对于昆明担忧情绪短时间难以得到有效缓解。后续仍需关注是否有相关的区域支持政策出台，以改善区域环境。