从政府性基金收入规模来看，成都市同样占据绝对领先地位，2022年政府性基金收入为2,145.92亿元，对全省政府性基金预算收入的贡献度从2021年的44.1%上升至2022年的44.9%；眉山市、达州市、宜宾市和绵阳市位列第二梯队，政府性基金预算收入超过200亿元；德阳市、泸州市、南充市、遂宁市、乐山市、资阳市、巴中市、广安市、自贡市和内江市位列第三梯队，政府性基金收入均超过100亿元；其余地市（州）政府性基金预算收入不足百亿元。

从同比变化来看，2022年四川省多数地市（州）政府性基金预算收入出现负增长，且两极分化较为明显。在正增长的地市（州）中，广安市、广元市、雅安市、乐山市、资阳市、巴中市和德阳市实现两位数的正增长，其中广安市以39.20%的增速排名首位；在负增长的地市（州）中，绵阳市、眉山市、攀枝花市、南充市、阿坝州和甘孜州2022年政府性基金预算收入较上年下滑明显，降幅分别为20.85%、21.90%、22.38%、25.88%、36.06%和50.99%；其余各州市政府性基金预算收入较上年变动幅度相对较小。

从土地出让收入的依赖度来看，成都市、绵阳市、德阳市、眉山市、达州市、南充市、遂宁市、内江市、广元市、自贡市、资阳市和巴中市等绝大多数区域土地出让依赖度超过50%，依赖程度较高。

2.3 各地市（州）债务压力

从债务负担来看，城投有息债务向成都集中现象加剧，债务规模阶梯明显，巴中市、自贡市、广元市和内江市等财政实力排名靠后的地级市狭义债务率水平较高；内江市、自贡市、绵阳市、成都市、泸州市、巴中市和广元市广义债务负担偏重，其中，绵阳市、成都市、泸州市和巴中市广义债务率接近600%，广元市超过700%，以上城市需重点关注。

而凉山州、眉山市和德阳市广义债务率相对最小，均不足350%。

成都市承担了更多建设任务，城投平台数量最多，城投有息债务规模、存量债规模最高。

截至2023年6月16日，根据胜遇城投口径，四川省城投有息债务余额33,456.67亿元，主要分布在成都市，成都市有存续债的城投平台合计99家，截至2023年3月末[1]，有息债务规模为18,898.67亿元，存续债余额达5,089.87亿元，占全省存续债余额比重的59.01%；泸州市、绵阳市、宜宾市均超过400亿元，位列第二梯队；眉山市以349.92亿元位列第三梯队；其余地市（州）平台存续债规模均不足200亿元。

从一年内到期规模（以到期计）来看，成都市位列第一，规模为732.62亿元，占存续债规模的14.98%，省级平台和宜宾市均超过50亿元，位列第二梯队，其余地市（州）均不足50亿元。

从集中兑付压力看，巴中市和凉山州均有接近40%的债券在一年内到期，集中兑付压力相对较大；省级平台、雅安市和德阳市均超过20%，集中兑付压力不大；其余地市（州）集中兑付压力相对较小。

债务管控方面，2015年以来四川省积极化解政府性债务风险。从历年报告来看：

（1）2015年四川省出台《四川省政府性债务管理办法》，并督促债务高风险地区制定中长期债务风险化解规划；

（2）2017年修订出台《四川省政府性债务风险应急处置预案》；

（3）2018年全面清理核实隐性债务存量，制定分年化解方案，实施动态监测，隐性债务增量得到有效遏制；

（4）2019年提出分类分级妥善化解隐性债务存量，确保全省隐性债务规模只减不增；

（5）2020年积极争取纳入隐性债务化解建制县试点；

（6）2021年抓实隐性债务风险化解，坚决遏制隐性债务增量，妥善处置和化解存量，圆满完成年度化解计划。2020年以来，资阳市安岳县、遂宁市安居区、巴中市通江县、巴中市巴州区被纳入建制县区隐性债务化解试点。2021年，四川合计发行特殊再融资债339亿元，在全国各省（自治区）中排名第七位；

（7）2022年，在四川省第十三届人民代表大会常务委员会上强调，坚决防范和化解债务风险。严格落实政府债务偿还责任，确保到期债务及时足额偿还。强化风险评估和预警结果运用，着力加强风险提示和预警地区的债务风险监测和防范。严格落实隐性债务化解计划，有序稳妥化解隐性债务存量。加强对以政府投资基金、政府和社会资本合作、政府购买服务等名义变相举债行为和通过国有企业变相融资行为的监督，坚决遏制隐性债务增量。持续加强对违法违规举债行为的监督力度，严肃追责问责，并对典型案例进行公开曝光。

2.4 各地市（州）偿债能力

从区域存款余额对城投债券的保障来看，由于发债城投较多，存续债规模较大，存款对存续城投债的保障程度12.95倍，位列中下游。从存款余额对一年内到期城投债的保障来看，四川省一年内到期规模相对较大，保障倍数83.30倍，排在第18位。

从下辖各地市（州）来看，内江市、眉山市、雅安市、乐山市、成都市和自贡市等6个地级市2022年债券发行量对未来一年内到期债券本金覆盖程度较好，均超过2.0倍，再融资对一年内到期债券的保障程度较好；宜宾市、遂宁市、绵阳市、德阳市、泸州市和达州市等6个地级市都超过1.0倍。需要关注的是巴中市、凉山彝族自治州、广安市、资阳市、省级平台等区域不足1倍，再融资对到期债券的保障能力较弱。

从地方财力对2023年到期的保障来看，南充市、攀枝花市、内江市、资阳市、凉山州、广安市、眉山市、广元市和雅安市等区域都超过1000%，压力相对较小。

三、市场表现

3.1 一级市场

从一级市场来看，2020-2022年，四川省城投债发行量分别为2,498.04亿元、2,964.77亿元和2,500.37亿元，净融分别为1,689.79亿元、1,676.17亿元和896.94亿元，2022年在严监管及土地市场动荡背景下，四川省城投债发行端边际收紧，同时叠加城投债集中到期等因素，城投债净融资规模同比大幅下降。

从月度数据来看，受政策及资金面等多重因素影响，四川省城投债一级发行呈现一定波动。2022年除了1月、4月和10月以外，其余各月净融均呈现一定程度的下行，月度净融在5月和11月降至净流出状态，净流出规模分别为31.64亿元和6.88亿元，主要系发行量同比相对较低同时到期规模较大。此后自11月起净融资情况开始恢复。

从发行品种来看，近年来，四川城投债发行品种以私募债为主，但私募公司债发行规模占比持续下降，同时定向工具占比提高。

2022年，私募公司债、中期票据、定向工具、超短融及企业债占比分别为19.37%、22.08%、16.18%、11.19%和15.61%，整体看私募债占比较高。近三年来私募公司债占比整体呈现下行趋势（2020-2022年占比分别为34.90%、30.42%和19.37%），定向工具占比有所提高（2020年-2022年占比分别为13.91%、15.24%和16.18%）。

从各区域来看，有8个地市（州）私募公司债占比超过50%，其中雅安市近三年私募公司债占比达69.80%。

从发行期限来看，2022年四川城投债发行呈现中长期化特征，近三年平均发行期限分别为4.11年、4.31年及4.17年；2022年发行期限在1-3年及3-5年债券规模占比分别为22.94%和46.76%。

分发行量来看，2020-2022年四川省城投债发行主体主要集中在成都，绵阳、宜宾、泸州和眉山位列第二梯队，其余区域发行量均相对较小。

从净融资情况看，区域净融资分化显著，成都市一城独大，但2022年净融规模显著低于前两年，部分地市（州）城投债净融资进入负区间，城投平台流动性问题凸显，2022年，绵阳市、泸州市、资阳市、巴中市、广元市、雅安市、南充市和广安市为净融出，泸州市、巴中市、广元市和广安市等地2022年净融出规模较2021年显著上升。

净融出规模加大是由多重因素共同导致的，其中泸州市和巴中市广义债务率接近600%，广元市广义债务率超过700%，债务负担偏重；而广安市地方财力偏弱，平台数量较少。

3.2 二级市场

二级市场方面，四川城投在全国各省份中利差处于中等水平，基本走势与其他发达省份一致，2022年以来呈现先收窄后走阔的趋势。2022年上半年受疫情，受机构配置压力大，债市出现资产荒现象等因素影响，四川省利差出现小幅下行；四季度受理财赎回潮等因素影响，利差大幅走阔，2023年以来得到显著修复，利差恢复至赎回潮之前水平，2023年4月17日为82.44BP。

2023年以来四川省城投的高收益[1]成交主要集中在成都市、泸州市和绵阳市等区域，共涉及47个城投主体，行政层级主要分布在区县级及开发区平台。

具体来看，2023年以来高收益成交金额排名前五的城投发债主体分别为成都凯利捷投资发展有限公司（12.56%-16.29%）、巴中市国有资本运营集团有限公司（9.70%-9.93%）、四川纳兴实业集团有限公司（9.92%）、成都金堂发展投资有限公司（9.85%-9.93%）、遂宁广利工业发展有限公司（9.09%）。

四、风险事件

自2015年以来，四川省共7家发债企业违约，违约债券规模累计达到236.90亿元，行业涉及工业机械、煤炭、广告、环境与设施服务和房地产开发，其中房地产行业的四川蓝光发展股份有限公司违约债券规模最大，违约债券数量17只，累计违约规模达到139.50亿元，占比达到约59%。

2018年以来，违约企业多以民企为主，受四川蓝光发展股份有限公司违约影响，2021年四川省违约债券规模大幅增长。

尽管目前区域内尚无城投发生债券违约，但是非标违约事件较多.

据不完全统计，截至2023年6月末，四川省涉及发债主体非标违约事件36余起，涉及发债主体7家，从行业来看，除四川蓝光发展股份有限公司为房地产开发行业外，其余主体均为城投企业。

从发债主体来看分布来看，成都市、巴中市各涉及两家，资阳市、广元市和泸州市各一家，从1年内到期债券规模来看，虽整体规模不大，但省内较频繁的非标舆情事件使区域再融资情况受到一定影响。

此外，发债主体子公司也存在多起非标逾期事件，如：2019年成都都江堰旅游集团有限责任公司（下称“都旅集团”）发生信托贷款违约，违约贷款规模超10亿元，涉及银行、信托和第三方财富公司等金融机构。

都江堰为成都代管市，此次违约是全国首例省会下属区县违约案例。都旅集团是都江堰兴市集团有限责任公司（以下简称为“兴市集团”，存续债6只，规模38亿元）控股子公司，实控人为都江堰市财政局，此前两家公司均有欠息记录。

目前都江堰市城投平台共3家，分别为都江堰新城建设投资有限责任公司（以下简称为“新城集团”，存续债金额5.40亿元，胜遇评级8-）、都江堰兴堰投资有限公司（以下简称为“兴堰投资”，存续债金额22.10亿元，胜遇评级8）、兴市集团（胜遇评级9+），3家主体自2017年以来频繁发生失信、欠薪和违规问题。

此外，都江堰市在早期文旅项目中投入产出比不佳，叠加万达离场、融创烂尾及腐败泛滥等多重因素，地区融资环境骤冷。

整体来看，都江堰市债务负担重，偿债压力大，虽政府仍在积极纾困，但区域信用风险仍较大，谨防再度决堤风险。

除信托和融资租赁，定融是一类门槛较低的非标融资方式。从已发行定融来看，截至2023年5月末，四川省已发行定融产品累计269只，仅次于山东省；利率中枢在9.14%左右，水平较高。四川省已发行的定融产品中，涉及发债城投共43家。

从所属地级市来看，成都市区县数量最多，达17家，绵阳市6家，内江市5家，遂宁市4家，巴中、泸州、南充各2家，达州、广安、广元、宜宾和资阳各1家。

从分布特征来看，存在定融的多为区县层级，财政实力偏弱，或债务负担偏重，定融成本相较于其他债务融资工具融资整体偏高，资质较好的平台或区域往往会选择其他成本更优的融资渠道，发行定融融资另一方面也反映出相关区域或平台融资不畅，以及债务管控能力较弱等问题，建议对相关区域及平台的投资持谨慎态度。

从商票逾期情况来看，截至2023年6月30日，四川省内商票逾期发债主体共1家，为四川蓝光发展股份有限公司，逾期余额11,723.35万元，累计逾期发生额11,790.45万。

整体看，四川省债券违约情况尚在可控范围，然而区域内非标风险事件时有发生，重点关注成都、巴中、资阳、广元、绵阳、内江和泸州地级市的弱区县平台。近两年四川省非标违约事件虽有所下降，但也在一定程度上削弱了当地的再融资能力，进一步提升融资成本，增加信用风险。

展望未来，非标风险难言遏制，再融资恢复尚需时间，区域债务风险缓解需要更强的支持，预计非标违约仍会上演。

五、总结

经济实力方面，2022年，四川省经济总量在全国各省中排名第6位。遭遇旱情、灾情和疫情等多重冲击，2022年经济增速排名弱于总量排名，位居第17位。成都市经济实力显著强于其他地市（州），也是省内唯一经济总量突破2万亿的城市；绵阳市和宜宾市超过3,000亿元，位列第二梯队，其余地市（州）差异不大，经济总量多数在3,000亿元以内，整体来看东部经济发展略强于西部。

产业发展方面，四川省上市公司资源较为丰富，成都为全省上市公司聚集地，宜宾、泸州以白酒为代表性产业，遂宁为天齐锂业、舍得酒业，绵阳市大型上市公司为新希望，其余地市（州）无大型上市公司，产业基础相对薄弱。

财政表现方面，四川省一般预算收入呈现波动，一般预算收入在全国中排名第7位。一般预算中税收占比近年来波动式下降，收入质量及稳定性一般，财政平衡能力较弱。从下辖区域看，成都市财政实力，明显优于其他区域，南充、自贡和攀枝花一般预算收入同比减少，其余地市（州）均呈现上升趋势。政府性基金收入规模来看，房地产市场持续低迷的大背景下，四川省整体降幅虽不大，但土地依赖度较高，成都市同样占据绝对领先地位，其余地市（州）规模较小。

偿债压力方面，综合狭义负债率及广义债务率等指标来看，重点关注广元市和巴中市，广元市债务滚续压力大，对城投发债较为依赖；巴中市地方政府债务规模较大，债券发行量对未来一年内到期债券本金覆盖程度较弱。泸州市、成都市、绵阳市广义债务率水平很高，需持续关注区域融资情况。此外，成都区县级平台整体的非标融资规模较大，融资成本较高；巴中市、资阳市、广元市和泸州市发债城投主体非标违约现象较为严重。

择券方面，建议从财政实力较强，债务压力较轻、负面舆情较少的地市（州）入手，从安全性考虑，建议优选宜宾市、德阳市市级平台以及经济财政实力遥遥领先的省会成都市市级平台；而广元市、巴中市等财力偏弱且债务负担较重的区域，财政实力下滑显著的南充市，经济质量较弱的绵阳市以及非标风险较高的成都、巴中、资阳、广元和泸州等地的弱区县平台，建议持谨慎态度。