2024年末，中融信托--骥业149号集合资金信托计划的资产拍卖尘埃落定，13.38亿元的成交价款最终仅能为20亿本金的投资者兑付约35%，这一结果为这款逾期超两年的地产信托产品画上了阶段性句号。从2022年首次逾期到2024年借款人破产清算、抵押物三次拍卖，骥业149号的违约历程，既是房地产行业调整期的缩影，也折射出打破刚兑背景下信托投资者的现实困境。

一、事件起点：20亿信托入局商业地产，初现违约端倪

骥业149号成立于2021年，募集资金计划投向重庆“中国摩娱乐综合体”项目开发，借款人为三五美国摩(重庆)发展有限公司（下称“三五公司”），担保人为佳源创盛控股集团有限公司。产品设计分为A、B两类，实际存续规模20亿元，其中15亿来自自然人投资者，5亿为机构资金，期限分别为24个月（预期收益7.5%）和12个月（预期收益7.3%），风控措施包括项目地块及在建工程第一顺位抵押、股权质押及连带责任保证等多重保障。

然而，仅一年后风险便暴露。2022年6月24日，中融信托发布公告，确认借款人三五公司未能按期偿还贷款本息，融资方及担保人均未履行履约义务，信托利益无法足额分配，产品按合同约定自动进入延长期。此时中融信托尚未发生整体停兑，融资方曾申请将1年期7亿元展期2年、2年期13亿元展期1年，但展期并未改变项目的风险走向。

二、危机升级：借款人破产清算，担保人失能雪上加霜

展期未能挽救项目颓势，2024年成为骥业149号的“生死局”。当年5月，三五公司以具备重整价值为由向重庆市第五中级人民法院申请重整，但被法院裁定不予受理；上诉后，重庆市高级人民法院于9月3日驳回上诉，明确三五公司不具备重整价值和可能，最终裁定其进入破产清算程序。

更糟糕的是，原本作为风险兜底的担保人也彻底“失能”。佳源创盛控股集团有限公司已沦为失信被执行人，涉及超41起被执行人案件，其实际控制人沈玉兴也被列为限制高消费人员，涉及7起失信被执行人案件，股权冻结涉案15起，担保能力完全丧失。双重打击下，骥业149号的风险化解仅剩抵押物处置一条路径。

三、处置博弈：三次拍卖终成交，20亿本金仅能兑付35%

随着三五公司进入破产清算，其持有的重庆两江新区I55/02宗地A、B地块及对应在建工程成为核心兑付来源。2024年11月至12月，管理人先后启动三次司法拍卖：11月23日一拍流拍，12月2日二拍再次流拍，最终于12月11日三拍以13.38亿元成交。

但拍卖款并非全额可用。据行业信息显示，扣除核定的6亿余元工程款后，中融信托实际可支配资金仅约7亿元。对应20亿的实际存续本金，最终兑付比例仅为35%左右。这意味着，投资者将面临超六成的本金损失，而这一结果也超出了部分投资者的预期——此前市场曾担忧抵押物流拍后被以三折低价收储，届时损失将更为惨重。

四、关键争议：整体化解方案的希望与落空

在骥业149号的处置过程中，投资者曾寄望于纳入中融信托整体风险化解方案。2023年8月，中融信托发生部分产品停兑事件，其风险化解工作被纳入《GWY关于金融工作情况的报告》，而此前安信信托、四川信托等出险机构均采用“整体打包转让收益权”的化解模式，清偿比例通常高于单项目自行处置。

但这一希望最终落空。中融信托管理层在沟通会上明确表示，停兑产品均有明确底层投向，将按“一案一策”原则兑付，不会实行“通兑”，强调“信托财产的独立性”；尽管有四大财富机构相关人士提出“资产端不分直营与渠道，兑付不应区别对待”，但在方案未明确前，分歧难以调和。更关键的是，骥业149号的抵押物拍卖及清算进度快于中融信托整体方案出台节奏，最终只能按单项目处置结果兑付。

五、行业启示：打破刚兑下的信托投资新逻辑

骥业149号的案例，为信托投资者敲响了多重警钟。在打破刚兑的大背景下，“卖者尽责、买者自负”已成为行业准则，即便产品设置多重风控措施，若底层资产（如地产项目）遭遇行业周期性调整，仍可能面临实质性亏损。从信托公司角度，其风险处置更倾向于“按底层资产兑付”，避免不良资产拖累自身经营。

对于投资者而言，需清醒认识到信托产品的风险属性：一方面，要审慎评估底层资产质量，尤其警惕地产等周期性行业的项目风险；另一方面，需摒弃“刚性兑付”惯性思维，关注融资方及担保人的真实履约能力，而非单纯依赖风控条款。此外，在风险处置过程中，应通过官方渠道获取信息，警惕“提前兑付”“内部通道”等诈骗陷阱，避免二次损失。

截至2025年末，中融信托整体风险化解仍在推进，托管机构已完成资产核查，引入战略投资者的重整方向逐步清晰，但这已无法改变骥业149号投资者的损失结局。这款产品的违约始末，不仅是一个20亿规模信托项目的落幕，更成为信托行业市场化出清的典型注脚——在行业转型的阵痛中，投资者与机构都需重新审视风险与收益的平衡，适应金融市场的新规则。